投資要點(diǎn)..中國汽車市場發(fā)展前景廣闊，有望持續(xù)10年以上的快速增長。隨著中國經(jīng)濟(jì)快速穩(wěn)定發(fā)展和收入水平的提高，汽車普及率將在未來15年逐步提高到與發(fā)達(dá)國家可比水平，保守預(yù)計(jì)2020年國內(nèi)私家乘用車的保有量將增長7倍達(dá)到1.2億輛。
國際競爭力提升驅(qū)動自主品牌快速發(fā)展。與發(fā)達(dá)國家的技術(shù)水平差距不斷縮小，中國汽車產(chǎn)業(yè)的國際競爭力不斷提升，自主品牌汽車的崛起正在改變中國市場的競爭格局，未來5-10年將深刻改變國際汽車市場，中國自主品牌汽車有望超越韓國成為與日、歐、美競爭的第四極。
自主品牌市場地位快速增長和優(yōu)勢企業(yè)市場地位相對穩(wěn)固。汽車公司之間的競爭已經(jīng)從產(chǎn)能轉(zhuǎn)向研發(fā)、零部件供應(yīng)、制造、銷售和品牌的綜合競爭，價值鏈控制能力成為競爭力的核心。
發(fā)展趨勢良好、價值發(fā)現(xiàn)功能初現(xiàn)的證券市場與技術(shù)和資金密集的汽車行業(yè)之間存在良好的結(jié)合機(jī)會。近兩年上汽集團(tuán)、東風(fēng)集團(tuán)、濰柴動力、海馬集團(tuán)等通過不同渠道實(shí)現(xiàn)上市，未來一汽集團(tuán)、南方汽車、重汽集團(tuán)、廣汽集團(tuán)等有資本運(yùn)作計(jì)劃。
從PEG角度來看，中國汽車公司存在估值優(yōu)勢。國際汽車公司相對估值較低的原因主要在于全球汽車行業(yè)已經(jīng)成為周期性行業(yè)，業(yè)績增速已經(jīng)相當(dāng)緩慢。我們認(rèn)為，未來六個月目標(biāo)價已經(jīng)可以將估值基準(zhǔn)轉(zhuǎn)移到2008年的盈利，對于市場地位有望繼續(xù)提升、業(yè)績增長確定性好的公司可以按照08年的25-30倍PE估值。
重點(diǎn)推薦海馬汽車、長安汽車、濰柴動力、中國重汽、福田汽車、宇通客車等公司，維持汽車行業(yè)“強(qiáng)于大市”的投資評級。
自主品牌崛起改變市場格局
中國汽車行業(yè)國際競爭力快速提高
從中國汽車產(chǎn)品進(jìn)出口的表現(xiàn)可以看出行業(yè)國際競爭力的顯著提升。1991年至2006年期間進(jìn)口年平均增速18%，而出口平均增速則達(dá)到42%，整車出口增速則超過50%。2005年起整車出口量和汽車產(chǎn)品出口金額都超越進(jìn)口，中國汽車行業(yè)呈現(xiàn)凈出口態(tài)勢。2006年汽車行業(yè)貿(mào)易順差快速擴(kuò)大，中國汽車行業(yè)國際競爭力顯著提升。
出口快速增長背后存在兩股推動力量?？鐕驹诟偁帀毫ο虏粩鄶U(kuò)大在中國投資和采購量，“到中國去”已經(jīng)成為全球汽車產(chǎn)業(yè)一股新的潮流。勞動力成本優(yōu)勢和產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步積累已經(jīng)使得中國整車出口成為新的增長點(diǎn)，而自主品牌則是整車出口的絕對主力。中國汽車制造的國際競爭力將步紡織和家電等行業(yè)的后塵，汽車產(chǎn)品的“中國制造”將改變未來國際市場的格局。
中國本土公司相對于跨國公司在中國的獨(dú)資或合資公司能夠具備更強(qiáng)的市場競爭力成為關(guān)鍵的問題。我們認(rèn)為，盡管當(dāng)前中國本土公司在汽車技術(shù)和市場影響力方面仍顯著低于跨國公司，過去二十余年以市場換技術(shù)的行業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，幾乎所有跨國汽車公司都通過設(shè)立合資公司或直接進(jìn)口等方式進(jìn)入中國，并占據(jù)了中國乘用車市場和利潤的主流。但是中國本土的汽車業(yè)，或者說國內(nèi)上市的汽車公司仍然具備市場競爭力和長期發(fā)展前景。
大國市場優(yōu)勢是中國汽車業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)。隨著中國汽車國內(nèi)需求的擴(kuò)大，中國汽車產(chǎn)業(yè)已經(jīng)形成了相對完善的研發(fā)、制造、營銷和售后體系，零部件配套能力已經(jīng)非常強(qiáng)，汽車整車和零部件出口已經(jīng)成為行業(yè)增長的重要驅(qū)動力。中國汽車產(chǎn)業(yè)與國際汽車集團(tuán)相比，技術(shù)水平和資金實(shí)力上的差距已經(jīng)顯著縮小。
本土公司可以通過對本土市場的深入理解，通過生產(chǎn)經(jīng)營方式和產(chǎn)品選擇方面的革新創(chuàng)造出競爭優(yōu)勢。我們曾經(jīng)在年初的《中國汽車業(yè)：本土汽車公司競爭力》的專題報(bào)告中專門論述過由于中國要素稟賦結(jié)構(gòu)與發(fā)達(dá)國家不同帶來的本土競爭力。
總體上，我們認(rèn)為未來五到十年，中國自主品牌參與國內(nèi)市場和全球競爭，有望深刻改變?nèi)蚱囆袠I(yè)的競爭格局。
自主品牌發(fā)展成為改變轎車行業(yè)市場格局的根本性因素中國汽車行業(yè)已經(jīng)在商用車領(lǐng)域站穩(wěn)腳跟，奇瑞、吉利等公司已經(jīng)在自主品牌乘用車領(lǐng)域創(chuàng)出一片天地，海馬、比亞迪、長城、華晨等公司發(fā)展勢頭非常好，上汽和南汽通過購買技術(shù)從高端切入市場，江淮、東風(fēng)等公司也在穩(wěn)步推進(jìn)自主轎車計(jì)劃。
從市場銷售格局來看，財(cái)富效應(yīng)的釋放推動汽車市場特別是乘用車市場的繁榮，綜合新車和二手車市場，06年增速超過30%，由于低端經(jīng)濟(jì)型轎車受到二手車競爭的影響，新車中增速迅猛的主要是15萬元以上的高檔車和8-10萬元檔次的轎車。從排量結(jié)構(gòu)來看，1-1.6升已經(jīng)占到銷量總額的一半以上，1升以下的經(jīng)濟(jì)型轎車增速趨緩。8-10萬元A級車的熱銷背后是自主品牌力量的崛起，而合資公司提升市場地位和盈利能力則需要不斷投產(chǎn)和改進(jìn)中高檔轎車。
實(shí)際上當(dāng)前轎車行業(yè)市場集中度的相對下降背后主要驅(qū)動因素就是自主品牌的崛起。奇瑞已經(jīng)進(jìn)入第一集團(tuán)，而吉利、海馬、比亞迪、華晨等增速遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。市場競爭的結(jié)果導(dǎo)致原來處于第二集團(tuán)的北京現(xiàn)代、神龍等廠家市場地位不斷下降。
中國本土車商正在崛起
過去我們探討日韓汽車產(chǎn)業(yè)的崛起過程中更多的在討論政府政策等因素的影響，實(shí)際上后發(fā)國家之所以具備優(yōu)勢，我們認(rèn)為根本上還是產(chǎn)業(yè)發(fā)展的規(guī)律和本國要素稟賦的結(jié)合方面本土公司具備更強(qiáng)的洞察力和把握能力。
中國已經(jīng)在紡織、家電等領(lǐng)域建立了國際競爭力，也涌現(xiàn)了一批初具規(guī)模的本土公司。在機(jī)械制造領(lǐng)域，中集集團(tuán)、振華港機(jī)的崛起已經(jīng)表明中國制造的實(shí)力，在造船、工程機(jī)械等領(lǐng)域中國產(chǎn)業(yè)和主流公司的國際競爭力也正在顯著增強(qiáng)。
在商用車領(lǐng)域和通用汽車零部件領(lǐng)域，中國公司的國際競爭力也在顯著增強(qiáng)，未來我們也有望在乘用車領(lǐng)域展示實(shí)力。我們相信，中國本土汽車公司的崛起是一個正在發(fā)生的事實(shí)，也將在未來五到十年顯著改變?nèi)蚱囆袠I(yè)的秩序。未來在中國汽車市場競爭中的主要勝出者將不是那些資金、技術(shù)實(shí)力最強(qiáng)的企業(yè)，而是能夠適應(yīng)中國市場(包括產(chǎn)品市場和要素市場)，能夠充分利用中國的比較優(yōu)勢，優(yōu)化產(chǎn)品選擇和質(zhì)量控制，改造研發(fā)和制造流程，徹底轉(zhuǎn)變管理方式的公司。
過去幾年，自主品牌已經(jīng)在中低端轎車領(lǐng)域占據(jù)主導(dǎo)地位，中國汽車行業(yè)正在經(jīng)歷從投資和資源驅(qū)動階段向技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動階段升級的戰(zhàn)略價值轉(zhuǎn)折關(guān)鍵期和機(jī)遇期，消費(fèi)需求取向和政策導(dǎo)向也趨向自主品牌的發(fā)展。經(jīng)過20多年的合資加上國內(nèi)市場的考驗(yàn)，中國企業(yè)(無論是合資企業(yè)還是內(nèi)資企業(yè))在制造領(lǐng)域的差距已經(jīng)越來越小。
中國公司在發(fā)動機(jī)等核心零部件的自主制造提升產(chǎn)業(yè)鏈競爭力，奇瑞、海馬、華晨、吉利、長城等紛紛自主制造較高質(zhì)量的發(fā)動機(jī)，國內(nèi)自主的發(fā)動機(jī)排量已經(jīng)從當(dāng)年的0.8-1.3升為主流逐漸上移到1.6-2.0升，部分超過2.0升的發(fā)動機(jī)也進(jìn)入批量投產(chǎn)階段，反映了自主品牌將在未來兩三年里迅速向高端延伸。我們對未來自主品牌不斷延伸產(chǎn)業(yè)鏈，逐步向較高檔次拓展，不斷擴(kuò)大國內(nèi)市場份額并對全球的中低端轎車市場形成沖擊抱有信心。
中國汽車市場發(fā)展前景廣闊
中國已經(jīng)進(jìn)入轎車消費(fèi)快速增長時期
中國汽車特別是轎車普及率處于非常低的位置，隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長和收入的快速提高，轎車普及率將會有良好表現(xiàn)。
國際轎車市場發(fā)展歷史表明：一個國家乘用車市場的中長期發(fā)展趨勢主要是由R值決定的。
汽車先導(dǎo)國的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)R值達(dá)到2-3時轎車開始大規(guī)模進(jìn)入家庭，汽車普及率迅速提高，汽車市場開始進(jìn)入成長期。
深圳、廣州、上海等地區(qū)的R值已經(jīng)低于3，而北京則在5左右的時候就實(shí)現(xiàn)汽車大規(guī)模進(jìn)入家庭。隨著轎車價格下降和人均收入的提高，R值將快速降低，越來越多的家庭具備購車能力。根據(jù)中國宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)測和分析，在2009年左右轎車大量進(jìn)入家庭(中等收入家庭具備購車能力)。
從區(qū)域來看，由于中國存在顯著的地區(qū)間經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和人均收入水平的差距，轎車消費(fèi)將逐步從北京、上海等發(fā)達(dá)地區(qū)向中等發(fā)達(dá)和欠發(fā)達(dá)地區(qū)梯次推進(jìn)。當(dāng)前沿海較發(fā)達(dá)地區(qū)的乘用車千人保有量與北京比仍然很低，但這些省份人均GDP已達(dá)到或超過2000美元，將進(jìn)入汽車快速發(fā)展時期。這些省份總?cè)丝诮咏?億人口，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于北京，其快速發(fā)展期應(yīng)該長于一類地區(qū)。
三類地區(qū)也將是乘用車市場持續(xù)發(fā)展的后續(xù)力量，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，它對乘用車市場發(fā)展的貢獻(xiàn)度也將逐漸顯現(xiàn)。
宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境穩(wěn)定向好，以改善出行條件為重要內(nèi)容的消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級將持續(xù)到2020年。全國高速公路網(wǎng)的形成，新農(nóng)村建設(shè)改善農(nóng)村道路狀況，物流業(yè)的蓬勃發(fā)展，為汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供條件。2006年城鎮(zhèn)居民家庭轎車普及率僅為3%，仍處于起步階段。中國當(dāng)前的汽車保有率遠(yuǎn)低于國際平均水平，也遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家在相同發(fā)展階段時期的水平。
2006年末中國私家乘用車保有量為1500萬輛，保守預(yù)計(jì)到2020年將增長到1.2億輛。國內(nèi)市場的快速增長和出口的拓展，估計(jì)到2015年左右，中國汽車產(chǎn)銷量有望達(dá)到1800萬輛以上，而自主品牌的市場占有率有望超過一半。
乘用車市場發(fā)展至少還將有20年左右的較快速增長，未來10年有望維持15-20%左右的年增長速度。
商用車優(yōu)勢公司業(yè)績穩(wěn)定快速增長自主品牌商用車在中低端商用車市場形成了較強(qiáng)的優(yōu)勢經(jīng)歷國內(nèi)市場的激烈競爭，國內(nèi)主流商用車公司大多擁有較強(qiáng)的自主研發(fā)能力和顯著的低成本優(yōu)勢，中國自主品牌的商用車在技術(shù)性能與國際相差不是很大的情況下，在價格上擁有較大的優(yōu)勢，性價比要遠(yuǎn)高于國外品牌。在中重型載貨車、大中型客車、輕型卡車等領(lǐng)域優(yōu)勢非常明顯。
從過去十幾年的發(fā)展可以看出，商用車特別是大中型客車和載貨車市場上，國內(nèi)公司的市場占有率不斷提高，已占據(jù)90%以上的市場份額，合資公司和進(jìn)口車僅在部分中高檔的細(xì)分市場上存在競爭力。
出口成為中國商用車重要增長點(diǎn)總體上看，由于中國工業(yè)化進(jìn)程顯著快于城市化，商用車的發(fā)展成熟度要高于乘用車，未來國內(nèi)市場發(fā)展空間不及乘用車廣闊。反映在行業(yè)增速上則低于以轎車為首的乘用車。伴隨著中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展和工業(yè)化、城市化進(jìn)程演進(jìn)，商用車國內(nèi)市場增長總體趨勢與GDP增長水平接近是可以預(yù)期的。
商用車出口成為產(chǎn)業(yè)成長的重要動力：盡管在部分高端產(chǎn)品的制造領(lǐng)域還存在差距，但是中國制造的商用車、工程機(jī)械等產(chǎn)品在基本性能上已經(jīng)達(dá)到或接近跨國公司生產(chǎn)的產(chǎn)品。中國裝備滿足全球中低端市場的趨勢已經(jīng)基本確立，立足于龐大的國內(nèi)市場，中國的輕型貨車、大中型客車、中重型貨車等產(chǎn)品價格遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家產(chǎn)品。隨著技術(shù)水平的提升和車型開發(fā)制造質(zhì)量的提高，出口顯著增長，在滿足全球發(fā)展中國家需求方面存在明顯的性價比優(yōu)勢。
宇通客車、金龍汽車、中國重汽等公司的出口已經(jīng)逐漸占到公司產(chǎn)銷量的10%以上，正在成為未來公司發(fā)展和投資價值評估的關(guān)鍵因素之一。根據(jù)各公司的出口規(guī)劃和產(chǎn)品海外營銷的拓展，我們認(rèn)為，在3-4的時間里，國際市場銷量有可能占到相關(guān)公司銷量的30%左右。
商用車市場結(jié)構(gòu)性的變遷導(dǎo)致部分產(chǎn)品快速增長從消費(fèi)者層面來看，商用車與以轎車為主的乘用車行業(yè)存在非常大的不同，由于客戶對產(chǎn)品性能的理解和對性價比的認(rèn)識更加透徹，屬于專家型消費(fèi)。
反映在市場上，品牌忠誠度相對更高，導(dǎo)致市場結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定。從主要商用車細(xì)分市場可以看出，產(chǎn)品競爭力更強(qiáng)的公司市場份額迅速擴(kuò)大從而獲得行業(yè)的領(lǐng)先地位，相應(yīng)的盈利能力也更強(qiáng)，總體上集中度存在提高趨勢，處于市場優(yōu)勢地位的龍頭公司市場地位不斷加強(qiáng)，可以得到長期的穩(wěn)定回報(bào)。
商用車市場龍頭公司業(yè)績增長相對穩(wěn)定，隨著國際市場的開拓，產(chǎn)銷量和盈利能力將穩(wěn)步較快增長，主要公司業(yè)績復(fù)合成長有望達(dá)到30%左右。
高端重卡市場成為市場表現(xiàn)亮點(diǎn)。重卡國內(nèi)需求的主要驅(qū)動因素在于運(yùn)力和運(yùn)量之間的矛盾，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)增長拉動國內(nèi)運(yùn)量需求每年增長約10%，出口需求快速增長，推動需求每年增長3-5%。動力段升級和結(jié)構(gòu)向高端演進(jìn)是行業(yè)必然趨勢，市場結(jié)構(gòu)變遷導(dǎo)致中型(載重4-8噸)和重型低端(載重8-15噸)增速低于行業(yè)，總量持平或略有增長。未來三年，重型高端銷量有望從2006年的15萬輛增長至30萬輛，重型高端增速維持在25%左右。26噸～32噸產(chǎn)品和高端牽引車高速增長反映了行業(yè)發(fā)展的趨勢，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)處于高端或向高端延伸能力強(qiáng)的廠家市場地位將不斷增強(qiáng)，能夠提供相關(guān)核心零部件的公司將從中顯著受益。我們預(yù)期中國重汽和陜西重汽在整車領(lǐng)域的地位將不斷鞏固提高，而中國重汽、陜西重汽、法士特、濰柴等相關(guān)核心零部件的收益水平也可樂觀看待，重卡和工程車銷量的快速增長也將推動福田汽車業(yè)績顯著改善。
從月度汽車行業(yè)利潤率水平可以看出，汽車行業(yè)利潤率當(dāng)前維持在5%左右的水平，比2004年下半年3%左右的水平有顯著好轉(zhuǎn)，接近2005年全年的利潤水平。我們預(yù)期下半年產(chǎn)銷同比增速將顯著低于上半年，中高檔轎車降價幅度將加大，加上消費(fèi)稅的影響，2006年全年利潤率水平仍維持在5%的水平，預(yù)期未來行業(yè)利潤率將維持在5%左右的水平。
隨著汽車產(chǎn)業(yè)全球分工深化和市場競爭漸趨激烈，產(chǎn)業(yè)鏈的附加值結(jié)構(gòu)變動非常大，所謂微笑曲線不斷向下延伸，也就是作為組裝的整車工廠在價值鏈中間的地位不斷下降，而前端的研發(fā)和核心零部件以及后端的營銷和售后服務(wù)在價值鏈中間的地位不斷增強(qiáng)。
中國的國內(nèi)汽車市場特別是轎車市場在走過2003-2003年的井噴式增長導(dǎo)致的供不應(yīng)求時期之后，僅依靠組裝生存的整車公司在市場競爭中地位不斷衰落，與全球汽車產(chǎn)業(yè)的規(guī)律相類似，整個汽車產(chǎn)業(yè)價值鏈的控制力才是汽車整車公司追求的目標(biāo)和提升自身價值的關(guān)鍵。
市場走過供應(yīng)緊缺的時代，買方市場成為必然，產(chǎn)能已經(jīng)不再成為制約公司發(fā)展的瓶頸。關(guān)鍵是如何通過自身開發(fā)和持續(xù)引進(jìn)得到能夠獲得消費(fèi)者認(rèn)同的車型，再通過組織良好的銷售體系送達(dá)消費(fèi)者手中。當(dāng)然高質(zhì)量低成本的零部件體系和整車組裝制造也是非常重要的一環(huán)，而品牌的營造能夠提升產(chǎn)品的價值和公司的盈利。
概言之，一個優(yōu)秀的汽車公司需要以下五個方面的組合：高質(zhì)量、快速反應(yīng)的研發(fā)體系；高質(zhì)量、低成本、利益共享的零部件供應(yīng)體系；整車組裝體系；營銷網(wǎng)絡(luò)；品牌。相對與跨國公司在華的合資公司，未來本土企業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈控制力將不斷提高。
基于快速增長的中國國內(nèi)市場和不斷提高的產(chǎn)業(yè)全球競爭力，汽車產(chǎn)業(yè)的未來發(fā)展可以樂觀看待。與此同時，行業(yè)競爭激烈，投資市場地位持續(xù)提高和產(chǎn)業(yè)鏈價值不斷延伸的公司則是攻守兼?zhèn)涞牟呗浴?nbsp;
市場地位持續(xù)提高的公司應(yīng)該具備的基本特征..盈利能力強(qiáng)，有能力面對市場競爭產(chǎn)生的降價壓力..研發(fā)能力強(qiáng)(包括引進(jìn)和自主)，不斷推出新車型滿足市場多樣性需求..銷售網(wǎng)絡(luò)和品牌能力不斷提高三類企業(yè)將獲益..盈利能力強(qiáng)的企業(yè)--本田、通用..實(shí)力強(qiáng)的后來者--豐田、福特..政府支持的自主創(chuàng)新型企業(yè)--奇瑞、海馬當(dāng)前主流跨國公司已經(jīng)大多進(jìn)入中國市場，通過合資手段獲得在華生產(chǎn)基地，除了自主品牌的成長之外，隨著中國轎車市場的競爭漸趨激烈，合資公司的未來市場地位很大程度上可以參照合資伙伴在全球的地位。
在仍有長期快速增長前景的中國轎車市場，市場地位有望相對提高的公司估值水平仍有進(jìn)一步提高的空間：
海馬汽車：發(fā)展后勁十足的自主車商，管理和戰(zhàn)略均屬上乘，中國自主品牌的代表性企業(yè)之一，長期發(fā)展前景樂觀。
長安福特馬自達(dá)：馬自達(dá)參股和福特中國戰(zhàn)略解決了公司產(chǎn)品競爭力問題，未來銷量和收入將快速增長；公司毛利水平較高，凈利潤水平偏低，存在大幅降低銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用的空間。
一汽夏利：天津豐田目前的毛利水平處于明顯的被壓制狀態(tài)，皇冠、花冠、銳志在06年一齊發(fā)力，07年三廠將投產(chǎn)新花冠，公司未來存在顯著的利潤釋放空間。
產(chǎn)業(yè)政策趨勢和中國汽車業(yè)的技術(shù)進(jìn)步由于汽車行業(yè)影響因素眾多，相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策的制定和更改成為影響行業(yè)發(fā)展的重要因素。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)政策的關(guān)注點(diǎn)主要在于汽車產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展和降低汽車制造和使用過程中的負(fù)外部性。
汽車公司的發(fā)展和盈利主要驅(qū)動力量在于公司自身的核心競爭力，而外部關(guān)鍵影響因素是市場需求、政府政策和行業(yè)競爭格局，此三者也就構(gòu)成影響汽車行業(yè)投資價值的關(guān)鍵外部影響因素。
發(fā)展自主品牌成為汽車產(chǎn)業(yè)政策最關(guān)注因素對引進(jìn)外資政策的反思和汽車產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整，使得國家政策從支持引進(jìn)走向支持自主創(chuàng)新和自主品牌的發(fā)展。
“以市場換技術(shù)”逐漸專項(xiàng)“以競爭換技術(shù)”，通過激烈的市場競爭迫使跨國公司將最新產(chǎn)品和最好技術(shù)放到中國市場，通過技術(shù)外溢驅(qū)動中國汽車整車和零部件行業(yè)的技術(shù)進(jìn)步。進(jìn)入21世紀(jì)以來，中國汽車技術(shù)水平和國際水平的差距顯著縮小，整車出口快速增長即是明證。我們認(rèn)為，未來5-10年中國轎車的出口將深刻改變世界汽車市場的格局。
產(chǎn)業(yè)政策依然嚴(yán)格控制行業(yè)進(jìn)入，但對自主品牌的發(fā)展將提供大量的資金和政策支持。自主品牌未來技術(shù)進(jìn)步和市場份額將不斷提高。
能源供應(yīng)和油價影響
過度以來化石燃料成為我國能源供應(yīng)所面臨的主要挑戰(zhàn)：過度依賴化石燃料，對資源的可持續(xù)供應(yīng)造成壓力我國人均能源可采儲量遠(yuǎn)低于世界平均水平，人均石油開采儲量只有約2.6噸，人均天然氣可采儲量1074立方米，人均煤炭可采儲量90噸，分別為世界平均值的11.1%、4.3%和55.4%。而目前的能源結(jié)構(gòu)以化石燃料為主導(dǎo)，將對能源的可持續(xù)供應(yīng)造成的壓力。
我國能源戰(zhàn)略對汽車產(chǎn)業(yè)的要求：降低石油燃料總消耗量、增加石油替代燃料的使用量、減輕對環(huán)境污染的壓力。從中長期來看，能源問題的影響將驅(qū)使新車平均單車油耗不斷下降，替代能源、混合動力和轎車柴油化成為未來發(fā)展的主要方向。
從近期來看，燃油價格的波動對汽車行業(yè)的影響穩(wěn)步顯現(xiàn)，近年來終端銷售的油價不斷上調(diào)。油價上漲對于乘用車的銷量和結(jié)構(gòu)都有較大影響。從發(fā)達(dá)國家過往的經(jīng)歷來看，初次購車的消費(fèi)者(占我國轎車購買比例80%以上)主要關(guān)心的是車價和性能，對油價相對不敏感。根據(jù)市場調(diào)查和分析的結(jié)果，油價上漲到5元/升，約有2-4%的潛在消費(fèi)者會放棄購車，而油價漲到6元/升，則有5-8%的潛在消費(fèi)者放棄購車。
從結(jié)構(gòu)上看，油價上漲有利于燃油經(jīng)濟(jì)性好的車型銷售，我國低排量轎車總體上技術(shù)水平較低，油耗水平優(yōu)勢不顯著，難以促使A級轎車消費(fèi)者購買A0和A00級轎車，而且低端車型的消費(fèi)者對于油價更敏感。估計(jì)油價提高影響程度排序應(yīng)該是：經(jīng)濟(jì)型SUV>經(jīng)濟(jì)型轎車>都市SUV>緊湊型轎車>中級轎車>大型SUV>高級轎車。而對車型來源國的考慮：美系>自主>韓系>歐系>日系。
油價通過對宏觀經(jīng)濟(jì)趨勢的影響間接影響商用車總量，估計(jì)不會對商用車總量產(chǎn)生顯著的負(fù)面影響。但是從結(jié)構(gòu)上的影響應(yīng)該還是比較大的，從不同產(chǎn)品競爭來看，油價的上升有利于加強(qiáng)客車和貨車的高檔化、大型化趨勢，大型客車和重型貨車受正面影響，對中型客車和中型貨車不利，而輕型卡車則可能通過更多上農(nóng)用車牌照來規(guī)避油價的影響，微型客車影響不大。
高效的資本市場將改善汽車行業(yè)的運(yùn)營汽車行業(yè)是典型的資金和技術(shù)密集型行業(yè)，企業(yè)的長期發(fā)展很大程度上需要得到資金等方面的支持，當(dāng)前市場占有率不斷提高的奇瑞汽車，在發(fā)展過程中就得到的政府和銀行的大力支持。當(dāng)資本市場的估值水平提高，價值發(fā)現(xiàn)功能得到相對充分體現(xiàn)的時候，我們相信汽車行業(yè)的很多公司未來發(fā)展將更大程度上與證券市場相關(guān)聯(lián)。
汽車行業(yè)多數(shù)集團(tuán)存在各種形式的整體上市可能性由于全球汽車行業(yè)的主流公司絕大部分都是上市公司，國有企業(yè)和很多經(jīng)營管理機(jī)制不甚成熟的公司也可以通過上市改善治理結(jié)構(gòu)，很多汽車公司特別是以普通消費(fèi)者為主要消費(fèi)群體的乘用車公司也發(fā)現(xiàn)作為優(yōu)質(zhì)上市公司對產(chǎn)品銷售有良好影響。
國內(nèi)市場的上市公司由于歷史原因，大多是分拆部分資產(chǎn)上市，存在集團(tuán)資產(chǎn)通過注入的方式實(shí)現(xiàn)整體上市的可能性，而非上市公司通過借殼上市也不在少數(shù)。
近年來汽車行業(yè)典型的案例是：
上汽集團(tuán)通過定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)主體資產(chǎn)注入上海汽車(600104)
海馬集團(tuán)借殼金盤股份，通過資產(chǎn)置換和定向增發(fā)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)注入，更名為海馬汽車(000572)
濰柴動力(2338.HK，000338)發(fā)行A股吸收合并湘火炬(000549)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的整合和境內(nèi)上市..寧波華翔、宗申動力(行情論壇)等亦通過市場增發(fā)購買集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)方式改善公司的投資價值我們相信未來還有大量的汽車公司有望在境內(nèi)A股市場IPO或通過現(xiàn)有上市公司實(shí)現(xiàn)整體上市或部分資產(chǎn)注入，當(dāng)前有意愿的公司包括：一汽集團(tuán)(一汽轎車、一汽夏利、一汽四環(huán)的控股股東)、南方汽車(長安汽車母公司)、廣汽集團(tuán)、北汽集團(tuán)(福田汽車的控股股東)、長城汽車(H to A)、中國重汽集團(tuán)等。未來幾乎所有的大型汽車集團(tuán)和公司都會將盈利性較好的資產(chǎn)置入上市公司。
股權(quán)激勵成為汽車公司未來主要考慮的激勵機(jī)制之一汽車企業(yè)已經(jīng)形成了國有與民營并存的市場格局，對于民營企業(yè)長效激勵機(jī)制在產(chǎn)權(quán)層面已經(jīng)解決，發(fā)展面臨的主要是經(jīng)營管理問題。由于汽車公司基本上都面臨嚴(yán)峻的市場競爭環(huán)境，對于管理層的能力要求高，激勵機(jī)制的設(shè)計(jì)成為相關(guān)企業(yè)關(guān)注的重要問題。
汽車公司的高管層收入水平相對是比較高的，民營企業(yè)或激勵機(jī)制設(shè)計(jì)較高的企業(yè)高管層年薪百萬以上屬常見現(xiàn)象，股權(quán)激勵已經(jīng)在部分企業(yè)實(shí)現(xiàn)，其他企業(yè)也大多在探索實(shí)施的可能性：
上海汽車、一汽轎車、長安汽車、福田汽車、風(fēng)帆股份等發(fā)行過程中已經(jīng)有部分管理層的股票，但對高管的激勵機(jī)制尚不足。
萬向錢潮、福耀玻璃、宇通客車、海馬股份、宗申動力、萬豐奧威、寧波華翔等民營控股企業(yè)已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了股權(quán)激勵。
行業(yè)投資策略與重點(diǎn)公司推薦當(dāng)前國際、國內(nèi)行業(yè)主要公司的估值水平發(fā)達(dá)國家的汽車已經(jīng)進(jìn)入相對飽和狀態(tài)，汽車的需求主要來源與更換，新增需求相對較少，全球汽車業(yè)是比較典型的周期性行業(yè)。
成長性相對較低拉低了行業(yè)的估值水平，盈利水平較好的汽車公司市盈率水平一般在10-15倍，從PEG角度來看，大多在1.3-2.5倍區(qū)間，平均水平為1.9。
行業(yè)成長性推動估值水平有望進(jìn)一步提高
我們深信，中國汽車市場的長期快速增長前景和中國汽車產(chǎn)業(yè)全球競爭力的提升將深刻改變國際汽車行業(yè)的格局，正如日本、韓國的發(fā)展所示，再過5-10年，將有幾家中國汽車公司躋身世界主流汽車公司。
當(dāng)仍屬發(fā)展初期階段的中國汽車公司成長為豐田、本田、馬自達(dá)、現(xiàn)代這樣的公司時，將為投資者提供長期的投資機(jī)會。
從市值角度來看， 豐田汽車市值約2萬億人民幣，本田公司約6000億元人民幣，中國未來也很有可能成長出數(shù)家市值超過千億的汽車企業(yè)。
從PE角度來看，國內(nèi)主流汽車公司估值水平在07年20倍左右，顯著高于國際的12倍水平，略高于香港的16倍水平。
但是考慮成長性因素，從PEG角度來看，國際市場平均為1.9倍，香港市場平均為1.3倍，而國內(nèi)仍有部分優(yōu)勢公司不到1倍，表明行業(yè)成長性并未獲得充分的估值溢價。
根據(jù)我們的預(yù)測，2007年轎車銷量增速預(yù)計(jì)約為22%，價格下降約為5%，在這樣的情況下，2007年轎車行業(yè)的盈利水平與2006年相比將有約20%的增長，整體汽車行業(yè)利潤水平增速約為15%，部分市場地位不斷提升的公司有望獲得顯著超越市場增幅的速度。
轎車市場需求表現(xiàn)活躍，行業(yè)增速和利潤水平表現(xiàn)有顯著改善，維持“強(qiáng)于大市”投資評級。維持對于商用車的投資評級，基于行業(yè)景氣和上市公司投資價值的分析，大中型客車子行業(yè)的投資評級為強(qiáng)于大市，高端重型卡車景氣高漲，評級為強(qiáng)于大市。
市場地位提升和價值鏈控制力提高的公司理應(yīng)獲得溢價海馬汽車(000572)作為中國轎車自主品牌發(fā)展的代表性企業(yè)，發(fā)展后勁十足，長安汽車的市場地位提升和業(yè)績改善前景沒有獲得市場充分認(rèn)識，維持買入評級。濰柴動力(000338)、中國重汽(000951)、福田汽車(600166)受益高端重卡行業(yè)景氣程度提高和運(yùn)輸市場結(jié)構(gòu)性變遷的影響，當(dāng)前估值水平偏低，給與“買入”投資評級，宇通客車(600066)長期發(fā)展前景樂觀，維持“買入”評級，一汽夏利(000927)參股的天津豐田將進(jìn)入業(yè)績快速提高階段，維持評級至“買入”。
